回顾白糖期权上市以来常用期权套保策略发现，领口策略收益最佳，卖出看涨策略稳定性更高。目前糖市短期承压、中期向好，糖价上行有压力，5500一线1月合约有产业套保压力，期货盘面价格偏低的情况下，卖出期货锁定榨利操作空间较小，可以适当卖出虚值看涨期权来增强收益。

一、白糖期权上市以来套保策略表现

　　自2017年4月19日白糖期权上市以来，市场运行平稳，成交、持仓稳步增加，期间国内糖市开启了一年多的熊市行情，直到2018年7月触及4800一线，随后维持了近一年的宽幅振荡行情。回顾上市以来白糖期权套保策略的表现情况，如传统的买入看跌、卖出看涨以及买看跌卖看涨的领口策略，具体回测方法如下，

　　（1）回测区间：2017.4.19-2019.7.29；

　　（2）初始资金10000元，初始净值为1，每次建仓交易1手；

　　（3）行权价上，设定当日收盘价差距最小的执行价为平值ATM，高于该平值一档的行权价为虚值OTM，旧期权的到期日作为组合的换仓日；

　　（4）在开仓/换仓期间，简化处理，假定旧期权合约在到期日以收盘价平仓，新期权合约也在同时以当日收盘价开仓，暂不考虑手续费。

　　三种策略自白糖期权上市以来收益表现如下图所示：

　　从各策略的统计结果来看，自白糖期权上市至今，领口策略收益最佳，卖出看涨期权策略稳定性更高。

　　分阶段来看，在标的白糖期货2017年8月与10月两次上涨行情中，三种期权套保策略均出现了较大回撤。在2017年12月中旬之前，买入平值看跌和卖出平值看涨两种策略收益情况基本相当，但进入2018年，白糖期货价格开启了一轮较大的下跌行情， 卖出平值看涨策略由于收到的权利金有限，收益逐渐被其他两种策略拉开。直到2018年7、8月郑糖价格运行至近三年来低点位置后，上述三种价跌保护的期权策略开始失去保值效果，在近一年多来，郑糖价格始终在低位振荡上涨，价格下跌空间相对有限。

　　在郑糖期价处于低位时，糖厂传统的卖出期货锁定榨利的操作方式就失去了操作空间，但利用卖出虚值看涨期权，未来糖价如果涨超行权价，相当于在行权价的位置做空期货锁定榨利；未来糖价如果振荡或下跌，糖厂可以获得一笔权利金收入，借此弥补部分现货销售的亏损。

二、近期卖看涨套保策略回顾

　　以近期行情为例，7月2日SR909盘中冲高回落，最高触及5130，最终报收5066，彼时临近榨季末期，部分产业可能存在惜售心理，寄希望于榨季末的高价来降低全年亏损规模，因此未来现货价格大概率会比较坚挺，而当时的期货盘面价格相对成本价还是偏低，因此做空期货来锁定榨利不太可行，此时糖厂可以考虑通过卖虚值看涨期权，收取权利金的方式来增加现货销售利润。

　　操作上，SR909系列期权合约将在8月5日到期，剩余时间较短，通过卖期权可以更快地积累时间价值。行权价选择上，可以选择卖出前期高点5439附近的合约，为获得更多权利金收入，可以卖出虚值、行权价5400的看涨期权并持有至到期。对比分析期货套保及期权套保两种策略，效果对比如下：

　　实际行情看，期间柳糖现货价格上涨了200元/吨，而期货价格涨幅更大为256元/吨，可见随着期货到期日临近，正基差的收敛是通过期货价向现货价靠拢实现的。在这种情况下，传统期货套保可能就很难发挥应有的保值作用，而卖看涨期权的操作，因为挂钩的标的是期货合约，因此只要期货价格没有涨超行权价，就可以获得权利金收入，借此可以额外获得一笔权利金收入增强收益。

　　假设期间基差收敛是通过现货价向期货价靠拢实现的，比如上表中假设期货价格涨至5300，现货价格上涨至5468（基差同样是168），此时期货套保的亏损仍然大于现货销售的盈利（主要就是基差从224缩小至168造成的），但卖看涨期权由于期货价没有涨超行权价5400，因此仍然可以获得全部的权利金收入，企业借此可以获得增加销售利润的效果。

三、策略建议

　　基本面上，目前市场形成短期压力与中期利好的双重挤压，ICE糖价维持底部震荡，缺口推动的上行还待时日。国内市场方面，产区现货保持坚挺，云南价格进一步上冲至5440元，升水部分广西品牌，销区提价难度大，预计压制8月现货强势，关注加工糖厂出货节奏，5500一线1月合约有产业套保压力。

　　期权方面，主力1月平值和虚值一档期权合约平均隐含波动率IV走势平稳，基本维持在14.65%附近，处于上市以来65%分位数水平。近期糖价上行受阻，隐含波动率持续回落，短期产业可以构建卖出1月虚值看涨期权头寸，同时关注前期高点5439一线，行情突破时注意止损或者买入更虚值的看涨合约锁定上行风险。